Na půdě VŠE se jako vítaná vzpruha do debaty o kurzovém závazku ČNB z listopadu 2013 uskutečnila diskuze Pavla Potužáka z Katedry ekonomie NF VŠE s viceguvernérem ČNB Mojmírem Hamplem.
Hlavním bodem diskuze měl být zejména článek Larse E. O. Svenssona The Zero Bound in an Open Economy: A Foolproof Way of Escaping from a Liquidity Trap, který sloužil bankovní radě jako hlavní zdroj inspirace při zavádění kurzového závazku.
Vždy jde jen o ovlivňování reálných sazeb
Svensson ve Foolproof Way navrhoval trochu odlišný přístup k řešení situace nulových nominálních úrokových sazeb, než k jakému nakonec ČNB přistoupila. Aby čtenář správně pochopil smysl Svenssonova článku, je nutné se naladit na myšlenkovou notu mainstreamové měnové politiky. V New Keynesian světě jde centrální bance vždy a za každé situace o udržování stabilní cenové hladiny prostřednictvím nástroje v podobě reálných úrokových sazeb. V normální době se to děje prostřednictvím ovlivňování krátkodobých nominálních sazeb, které působí na reálné úrokové sazby. Pokud se nominální sazby dostanou na nulu, zbývá centrální bance v rovnici reálné úrokové sazby již jen druhá proměnná v podobě inflace. A jelikož centrální bankéř musí neustále uvažovat na horizontu měnové politiky, tedy 12 až 18 měsíců dopředu, jedná se o ex ante přístup, tedy o ovlivňování inflačního očekávání.
K vyvolání inflačních očekávání Svensson ve svém článku navrhuje následující proces. Centrální banka by měla při nulových nominálních sazbách oznámit neomezené kurzové intervence na oslabení domácí měny a spolu s tím dočasně přejít na cílování cenové hladiny, přičemž samozřejmě uvažujeme rostoucí cenovou hladinu. Cíl cenové hladiny by měl být nastaven nad tou stávající. Ve chvíli, kdy se cenová hladina dostane na cílovou úroveň, centrální banka má kurzový závazek opustit. Tyto kroky by následně měly vyvolat ona kýžená inflační očekávání a snížení reálných úrokových sazeb. Spolu s tím by vyšší inflace způsobila posílení reálného měnového kurzu koruny a spekulanti by nemohli očekávat výrazné posilování nominálního kurzu, jelikož k reálnému posílení by došlo již na základě vývoje cenových hladin.
Rozdílnost v provedení ČNB
V listopadu roku 2013 však ČNB Svenssonův návrh využila pouze částečně. Oslabila měnu, oznámila kurzový závazek, ale již nepřešla na cílování cenové hladiny. Následně pak nedošlo k takové inflaci, aby byla uzavřena mezera vzniklá oslabením nominálního kurzu. A ústřední otázka Pavla Potužáka směrem k Mojmíru Hamplovi cílila právě na tento fakt. Proč se bankovní rada neřídila Svenssonem doslovně? „Nechtěli jsme měnit režim měnové politiky. Z našeho názoru by tento krok byl z hlediska kredibility a pochopitelnosti ještě daleko komplikovanější. Buď by to znamenalo v režimu cílování cenové hladiny i po skončení závazku zůstat, nebo posléze řešit, jak z něho opět přejít zpět do cílování inflace. My máme i dnes problém s tím, aby veřejnost chápala, proč je inflace 2 %, natož abychom ještě museli vysvětlovat, proč teď bude na horizontu několika let inflace vyšší. Navíc se nám zdálo, že náš krok takto bude stačit,” odpověděl vcelku jasně viceguvernér ČNB. Jeho slova tak byla v souladu s článkem kolegy v bankovní radě Vladimíra Tomšíka, který na podzim 2016 odpovídal na komentář D. Vávry a J. Hurníka (argumentující Svenssonovým návrhem) větou, že měnovou politiku nelze měnit jako ponožky. „Je však pravda, že my jsme mezeru vzniklou oslabením nominálního měnového kurzu o 4,7 % neuzavřeli. Cenová hladina u nás se vůči eurozóně za dobu závazku posunula jen o nějakých 2,1 % - 2,2 %,” připustil diferenci mezi přístupem Svenssona a bankovní rady Mojmír Hampl. Viceguvernér však ihned také upozornil na klidný vývoj koruny po ukončení závazku: „Pro nás je důkazem, že vše proběhlo správně, i vývoj kurzu, který se po konci závazku neměl tendenci posouvat na nestabilní úrovně jako tomu bylo třeba ve Švýcarsku.” Posléze se Hampl vyjádřil také k tématu ztráty ČNB: „Pokud by nás výše naší ztráty zajímala, nejednalo by se pak o nepodmíněný závazek, a tudíž bychom k takovému kroku nikdy nemohli přistoupit,” vysvětloval letos končící viceguvernér.
(A)symetrické výjimkování nabídkových šoků?
Kromě kurzového závazku se debata točila také kolem (a)symetrie při výjimkování nabídkových šoků. „Není to tak, že centrální banka je při výjimkování asymetrická? Negativní nabídkové šoky výjimkujete, avšak mám pocit, že u pozitivních tomu tak úplně není,” otevřel další důležité téma Pavel Potužák. Mojmír Hampl odpověděl v duchu toho, že ČNB výjimkuje symetricky a připomněl pokles cen ropy na startu roku 2015, který podle něho bankovní rada výjimkovala. Samotná ČNB však ve svých materiálech vysvětluje posunutí závazku na delší horizont nižší inflací (velkou měrou z titulu poz. nab. šoku), která může snižovat inflační očekávání.
Debaty se zúčastnili také například expert na měnovou politiku Prof. Martin Mandel a jeden z autorů kuponové privatizace JUDr. Dušan Tříška. Profesor Mandel poukazoval na fakt, že residuum kurzového závazku v podobě vyšší bilance ČNB povede v situaci rostoucích úrokových sazeb k bezpracným výnosům komerčních bank. Ozvaly se i hlasy kritické, Dušan Tříska posléze diskuzi uzavřel otázkou na Mojmíra Hampla, zda může v klidu spát, když bez politické odpovědnosti přerozděluje bohatství ve společnosti.
Fotky: Mojmír Hampl, viceguvernér ČNB, Zdroj: ČNB